。为了要使收益率能够和利息率比较，我们要进一步这样确定收益率，即
使本金的价值维持不变——这就是预期价值变动要从总收益中减去或加进去
的理由。因此资本价值等于一个和下一单位时间的净收益一样大的永久的净
收益的资本化价值——或是等于未来任何数目的时间单位的不变净收益的资
本化价值加上期未的同一资本价值。从这一观点来看，本价值，换句话说，
只是两个量的价格反映：净收益和“市场利率”（假如我们考虑到后者的各
个种类的话，它指的正是这些与所考察的公司有关的市场利率的集合体。见
本章第10、11 两节）
这也意味着这样解释的收益率与市场利率之间经常而且必然是一致的；
因为资本价值和将收益是这样解释的，使它们必须经常满足这一等式。（译
者按：故收益率与市场利率经常相等。）假如现在在某种情况下，次一时期
的净收入对资本价值之比和市场利率不一致时，其原因在于计算时的两个缺
点之一：或是没有采用和所考察的公司有关的市场利率，或是没有计算出“正
确”的价值变动率。“正确”的比率——向未来时期看——是指在不同时期
内能实现所有总收益和总成本因素之间必需的平衡的比率，计算时不仅考虑
到技术上的或帐务上的预期，而且考虑到所有的预期。根据定义，这个平衡
的特点是市场利率与净收益对资本价值的比二者之间的均等。只有在这一意
义上计算“正确”了，“自然的”利率和“市场利率”的关系才能满足魏克
赛尔货币理论所赋予它的任务。
例如，如只简单地忽略那部分不是以实际资本的预期纯粹技术上的变动
为基础的预期价值变动，即是忽略由预期价格变动而 产生的那部分，那么，
便不可能在“市场利率”与”自然利率”——在现有实际资本的收益率这一
意义上——二者之间得到一个差距。因为假定我们这样做，并计算减值基金
这一技术上的决定因素（为便于讨论，我们说它是小于价值的减少的部分减
去价值增加的部分），那么根据我们的定义，一个高于“市场利率”的“收
益率”便会发生。但是，如果企业家对他们的产品价格是预期下降的，而这
种价格的下降又正好抵消或甚至超过这一收益率与市场利率的差额，那时所
说的这个差额对实际投资便没有刺激力量。而在魏克赛尔货币理论中，这一
刺激作用，正是这个差额的职能。
由于这个理由，在这一论证中，资本价值的预期变动不可能用习惯的由
技术上决定的减债基金率去表示，也不能用簿记的简化型式样去表示，至少
就获利率问题来看是这样。我们以后会指出，在另一个对于货币理论是主要

的问题上就不是这样。①
8.计划实际投资收益率的定义
我们前面研究的结果是，假如要使实际资本的收益率适合于魏克赛尔的
货币理论，就必须这样解释它，使它从定义上看经常等于市场利率。乍一看
来，这个结果好像对他的思想线索是危险的。因为魏克赛尔认为自然利率和
市场利率的差别是能够存在的。但应注意的是以前谈到的只是关于现存的实
际资本。依照魏克赛尔的说法，自然利率与市场利率之间的差额的作用正是
在刺激投资，即是在创设新资本。②因此，魏克赛尔的理论论证，要求在计
算我用来代替魏克赛尔的自然利率的那个收益率的时候，考虑的不是现存实
际资本，而是新创设的计划。
嗣后，我们指的收益率就是计划投资的收益率。很明显，它应当被解释
为计划实际投资的净收益对生产它们的成本之比。净收益用上述（第5 节）
同样方法来计算，生产成本指在所谈时刻上预期的成本。
适才解释的计划投资的收益率是赢利率，相当于包含在魏克赛尔观念中
的自然利率。它是预期的投资得益（见第6 节）对投入资本总额的关系的一
种表现，即是企业家通过购买生产资料，并把它们转变为实际资本而得到的
资本得益率的表现，这种实际资本当完成时，假如投资得益是正号的，则预
期有一更高的价值超过它的生产成本总额。很明显，预期投资得益等于期望
的净收益与投入的资本的利息（按市场利率计算的）二者之间差额的资本化
价值。前述三种得益和损失中，投资得益与损失是唯一的明确列入企业家事
前计算中的。存在这一差别的原因，是它们指的不是现存的实际资本，而是
在新生状态中的实际资本。
事实上，要计算一个公司的计划投资收益率，呈非不可能，也是很困难
的。因为像预期的计划投资的生产成本，事前计算的净收益都很难观察。这
些收益和成本只是存在企业家对未来的计划中。但此刻不拟考虑这一问题，
我们以后将要讨论它。这里的全部要求是：这个定义应该是清晰的，它要能
正确表述魏克赛尔在他的奇特设计的“自然利率”中所要表述的东西，同时
它要能包含魏克赛尔所可能达到的结果，假如他始终一致地遵循他自己的思
想线索，特别是，在他计算收益率和资本化时，考虑到可变性所固有的预期
因素的话。①
9.魏克赛尔货币均衡第一个条件的重新说明
上述计划投资收益率的定义可作某些更动。由于以后即将弄清的实用上
的理由，我们宁愿用现有实际资本的净收益去代替计划投资的净收益。因此，
① 见第5 章第13 节。
② 魏克赛尔《讲演录》，第218—219 页[第2 卷第192 页]：“形成实际资本利率的这种直接表现的利息
率，我们称之为正常利率。为了要清楚地说明这个概念，我们必须弄清实际资本的适当概念。当然，我们
并不以为已经结合在生产中的比较固定的资本——如厂房建筑、轮船、机器等等——的收益，就其刺激或
是阻碍在生产中使用新资本来说，对利率只有间接的影响。后者，如流动的、自由的和可移动的资本，正
是在这点上有关的问题。”

我们也要用现有实际资本的生产成本去代替计划投资的生产成本。计划实际
投资的收益率此时便用上述净收益e’对现有实际资本的再生产成本r’1
比来
代表。为什么这是可能的，以后就会看到。新投资的收益率y’2
可解释为在
这里，我不考虑这一事实，即与实际资本生产成本有关的技术进步和相对价
格的变动，使新的创设方法对计划的新资本有利，这种新的方法是有别于生
产旧资本时所使用的方法的。这个不现实的近似法将在下面第12 节讨论。
我们刚才对于一个公司的计划投资的收益率的定义是
其次，对于这个特定公司，
e’=b’-(m’+d’)
把所有在同一经济内的企业家的收入加起来，我们得到
}
假如全部收入都算作资本收入（每一个理论家都知道，这在原则上是十分可
能的）则在这里e 将代表以货币计算的国民总收入。
在魏克赛尔理论中隐含着一个重要的一般的假设，就是在这 一经济中
所有公司的自然利率都是一样的。因为他不断地强调说到这个自然利率。概
括地说，我们可以认为魏克赛尔所想的各个公司的自然利率的相等，只有在
均衡情况下，当自然利率也等于货 币利率i 的时候，才是这样。（货币利%%文%檔%共%享%與%在%線%閱%讀%
率这时被认为在整个市场中都是相同的。）假如我们将这一观念移到我们所
解释的收益率上，我们便得到，当y2=i 时，
因此，我们也得到
其中，y2 代表在全部经济中都是一致的实际投资的收益率，同时B=b;m=m;D1=r1
但是引出这一最后结果的这个假设不能维持，我们当前的任务就是要找出如
何才能处理它的办法。如果此刻我们假设它是可以成立的，那么我们就能把
魏克赛尔的均衡条件表述如下：
10.实际应用的困难：i 和Y2 不是经验所能确定的
然而，从实际应用的观点来看，对上述意义的i=y2 这一公式，我们必
须作若干的批评。当然，它在理论上比之魏克赛尔的均衡条件的定义更为清
楚和完全。因为他的自然利率（他设想它是在物物交换经济中的实物边际生
产率），是这个世界中所没有的概念。但是尽管这一公式有相对的更大的清
晰性，它在应用上仍有很多的实际困难。
因为，如果我们想将这一公式用之于观察到的材料上，货币利率i 马上
就会成为十分复杂的东西。在实际上，并没有这样一种完全一致的货币利率，
而是许多依照放款期限和在这一情况中其他条件的不同而有所不同的利率。
而且，根据利率以外的信用条件的变动，对不同种类的信用，给予差别待遇，

这也是正常的银行政策的要素。当银行政策更广泛地被用来为货币政策服务
时，当银行家更清楚地看到不同的信用需求有不同程度的弹性之一重要性
时，差别待遇在将来就越来越重要。因此，在魏克赛尔的货币理论中，“货
币利率”是所有这些利率和所有其他”条件”和规定的抽象代表。在概括地
说明魏克赛尔理论时，这点应当遵守。由于这一理由，我们就不能只靠指出
没有一个单一的货币利率来批评魏克赛尔。但是这种观察意味着，假如将这
一理论用之于实际，“货币利率”是不容易找到的。
“自然利率”Y2 是同样难于理解的。假如我们保持原来的定义，认为y2
是代表新投资机会的获利率（第8 节），则这个困难就无法克服。即使将其
重新界说的由净收益对现有实际资本生产成本之比来次定的收益率，测定y2
仍是十分困难。特别是这个数值的大小在各公司中是不同的，这在前面已经
提到了。但即使我们不考虑这点，而只是考虑一个公司，在实际上y2 仍是
很困难决定这个净收益只能在了解个别企业家对价格的期望和他对风险因素
的估计这一基础上来计算。在决定预期的价值变动时，这一困难特别明显。
我们刚才谈到，在使用y2 这一数值的理论论证中，这种价值变动的量不能
用习惯上的折旧率或是减债基金率去代替，后者是由技术或由簿记的习惯来
决定的。（见本章第7 节）。
11.第一均衡条件的重新说明
然而，均衡条件能改变为另一种形式，其意义虽相同，但当用之于现实
情况的分析时，则不致遭遇到同样的困难。